编辑：贺超、王瑾熙

过去几年，国内新能源产业快速发展给锂电设备行业创造了良好的发展机遇。国产设备商得到了快速发展，锂电设备在技术、效率、稳定性等多个方面都已经逐步赶超了日韩设备企业，并拥有性价比、售后维护等方面的优势，国产化率迅速提升。

要点：

◆锂电设备行业是电动化浪潮中的黄金赛道，涂布机国产化率略低，行业竞争格局愈发清晰。

◆强者恒强，锂电设备行业格局将持续优化锂电设备竞争格局清晰，绑定头部客户的企业有望强者恒强。

◆该公司是全球范围内锂电整线设备龙头，随着锂电行业新一轮扩产周期的到来，公司将深度受益，ROE望达25%，看涨35%。

锂电设备行业是电动化浪潮中的黄金赛道

尽管年新冠疫情对新能源汽车产业链产生了巨大的影响，但是行业景气度仍然处于较高水平，国内新能源汽车产销量创新高。与以往不同，本轮电动化趋势将在供给和需求两方面因素的共同推动下持续深入。

具体来看：

1、供给端：一方面，动力电池价格持续下降带来新能源汽车成本的降低，另一方面，造车新势力、传统车企共同发力推动新能源车吸引力大大增强。

动力电池价格持续下降。根据高工锂电电动车年会，~年中国容量型动力电池含税均价（元/Wh）降幅超80%~85%，动力电池占整车成本占比从60%以上下降到30%~40%，年动力电池价格是年的1/8~1/5。

在关键原材料价格下行、技术进步、提升制造良率、规模效应拉低制造成本和电池厂毛利率下行等因素的驱动下，动力电池在性能提升的同时价格也持续下降，这导致新能源汽车成本的降低。

传统车企跑步入场，造车新势力逐渐成熟。一方面，以大众、通用、丰田和本田等为代表的传统车企正在加速布局电动车。

另一方面，新兴车企逐步成熟，并通过新建工厂、与传统车企深度合作等方式加快产能爬坡，交付能力大大提高，减少等待对需求的不利影响。年，蔚来汽车共交付4.37万辆，理想汽车宫交付3.26万辆，小鹏汽车共交付2.70万辆。

2、从需求和政策看：各国政策大力推广新能源车整体上看，中国、欧盟、美国等全球主要国家和地区都制定了政策推广新能源汽车。

年，从政策的边际变化看：

1、国内方面，明确新能源汽车购置补贴和免税延长2年，出台新版双积分政策，通过《新能源汽车产业发展规划》，发布《节能与新能源汽车技术路线图2.0》等。尽管年补贴较年略有退坡，但是碳中和的政策倾向非常明确。

2、欧洲方面，德国、英国等延长购车补贴，英国进一步提前燃油车退出时间。尽管部分国家年补贴出现退坡，但是预计在最严碳排放新规下新能源车渗透率仍将持续提升。

预计-年锂电设备年均市场规模超亿元根据Marklines，预计年中国、欧洲、美国新能源乘用车销量分别为万辆、54万辆和32万辆，全球合计万辆。年全球新能源乘用车渗透率达到18%，销量为万辆，-年CAGR超40%；年全球新能源乘用车渗透率为30%，销量达万辆。

预计-年全球合计新增锂电设备需求约亿，年平均市场规模超过亿。基于Marklines的新能源汽车渗透率预测，考虑单车带电量、产能利用率和产线建设周期(一年达产50%、两年满产)等，根据我们的测算，-年新建产能需求合计约GWh，-年新建产能需求合计约GWh(不考虑更新需求)。

竞争格局：国内厂商后来居上，竞争格局逐步清晰总体看，国内锂电设备企业在主要设备的技术参数、生产效率等实现对国外厂商的追赶和反超，同时凭借较低的价格、更好地本地化服务等实现国产替代，并逐步形成了较为稳定的竞争格局。

国产替代基本完成，涂布机国产化率略低。前段、中段对机械系统的精密程度要求更高，且对涂布效率、卷绕效率等的追求也要求设备具有很高的自动化程度，国内基础相对薄弱。后段设备的核心是电路控制技术，技术积累更加充足。根据高工锂电，前段整体国产化率88%左右，其中涂布机80%左右，高端产品中东丽、井上、PNT等日韩公司仍占主导，卷绕机国产化率高于90%，后段中杭可科技等基本完全实现了国产替代。

行业竞争格局愈发清晰。-年左右，锂电龙头企业积极寻求产业链横向或纵向整合，锂电设备行业迎来并购整合高峰，例如：璞泰来收购深圳嘉拓布局涂布机业务，赢合科技并购涂布机厂商雅康精密，科恒股份收购浩能科技(涂布机)、浙江万好万家(搅拌机)等。从市占率看，涂布机CR%；卷绕机CR%。锂电设备头部企业优势明显。年，锂电设备收入较高的有赢合科技13.5亿元，杭可科技11.2亿元等，寡头竞争趋势明显。盈利能力方面，年后段设备龙头杭可科技毛利率50%，星云股份、赢合科技(涂布机)等毛利率锂电业务毛利率也在40%左右。

具体来看，前、中、后段设备的竞争格局如下：

1、前段：国内厂商CR%左右，涂布机市场相对分散前段设备包括搅拌机、涂布机、辊压机、分切机、制片机和模切机等，核心设备为涂布机，而国内涂布机核心厂商为璞泰来(嘉拓智能)、科恒股份(浩能科技)、赢合科技等。

涂布机市场相对分散，国产化率有望进一步提高。目前，国内涂布机的部分高端市场仍由东丽、井上、PNT等占据。在技术方面，国内厂商在涂布速度、涂布宽度和涂布精度逐渐追赶上日韩企业，新嘉拓、浩能科技、雅康精密等国内主流厂商的涂布机均能实现m/min以上的涂布速度，1mm以上的涂布宽度和1%左右的精度控制。

在价格方面，据中国产业信息网，国产主流涂布机价格约为日韩进口涂布机的50%。

2、中段：叠片机市场格局相对分散锂电池中段工序主要设备有卷绕机、叠片机、焊接机、注液机等，核心设备为卷绕机/叠片机。国内外部分企业专攻卷绕机、叠片机，在全球卷绕机市场中占据绝对优势。

杭可市场份额领先。后段设备早期市场参与者众多，但近年来市场格局逐步优化。据高工锂电，年国内化成分容企业CR10约60%，-年预计可达80%-90%。根据公司招股书，杭可科技-年估算市场占有率20.23%、22.72%、20.01%，年杭可营收为13.1亿元，而该公司年营收为11.5亿元，估计泰坦和杭可市场份额相近。杭可与泰坦面向市场有所区别、错位竞争。

从客户结构看，该公司主要客户为比亚迪、CATL、中航锂电等国内电池厂，年母公司口径下海外收入占比仅为6%，而杭可科技深度配套LG/三星等韩系电池厂，20H1年海外贡献约55%的收入。

从终端应用看，该公司主要为动力电池，杭可业务结构中消费锂电占比仍然较高，-年消费锂电业务占比为70.8%、51.9%和54.4%。

行业趋势：动力电池集中度提升，锂电设备行业强者愈强动力电池行业集中度进一步提升疫情难阻全球动力电池装机量大幅提升。据SNEResearch，年全球动力电池装机量达到GWh，同比增长17%。其中宁德时代全年装机量34GWh，同比增长2%，以微弱优势压倒LG化学，连续第4年占据全球动力电池装机量第一的位置。

行业整体集中度提升，LG化学与宁德时代竞争愈发激烈。竞争格局方面，年全球动力电池装机量CR3、CR5、CR7、CR9等较年均进一步提高，其中年CR9达91%，较年的85%提升了6%。与此同时，宁德时代和LG新能源的竞争进入白热化阶段，LG新能源年装机量同比增长%至31GWh，超越松下排名全球第二，年的CR2较年下降6%至47%。

国内下半年动力电池装机量迅速提升，全年装车量超年。年1-12月，国内动力电池装车量63.6GWh，同比增长2.3%。上半年，受疫情影响，装车量萎缩较为严重，6、7月以后随着疫情形势的好转和销量的走高，装车量迅速回暖。

电池技术路线方面，年国内磷酸铁锂、圆柱电池装车量占比提高。受到原材料价格、刀片电池、安全性等因素的影响，年LFP装车量占比较年提升5%至38%。受到Model3等热门车型的拉动，年前11月圆柱电池装车量占比较年全年显著提升。

头部电池厂降本增效优势明显，行业集中度或将进一步提升头部动力电池企业降本增效优势明显，马太效应可能会持续放大。新能源汽车等下游需求扩大的同时，也要求电池具有更高的性能、更低的价格，这持续利好CATL等头部动力电池企业。

强者恒强，锂电设备行业格局将持续优化锂电设备竞争格局清晰，绑定头部客户的企业有望强者恒强。动力电池行业头部化趋势明显，龙头公司扩产的意愿和能力均更强。从技术、安全性、设备价值等角度出发，锂电设备具有很高的客户粘性，预计锂电设备行业集中度也将进一步提高。

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发轫于电容器设备，引领锂电设备国产替代

先导智能（450.SZ）早期卡位卷绕机等薄膜电容器核心设备，成功切入锂电池行业，引领国产替代并且逐步实现生产工序全覆盖，客户涵盖CATL/比亚迪/中航锂电/蜂巢能源/Northvolt等国内外主流电池厂，成长为全球锂电设备龙头，业务涵盖锂电/光伏/3C/智能物流/汽车/燃料电池/激光/机器视觉等八大领域，平台型布局日益清晰。

此外，重视研发、业绩快速增长，深度受益电动化趋势的深入；股权结构优化，定增引入CATL作为战投，北上资金持股比例快速提升，截止2月底持股占流通股比例已超过30%。

先导智能是高端制造中的非标自动化设备核心资产

核心资产应当具备天花板足够高、护城河足够深的特点。对于非标设备而言，往往存在下游应用场景相对有限，行业整体容量偏小，高峰期过后设备需求快速萎缩；先导智能（450.SZ）的核心竞争优势在拓展新的市场时难以延续等问题，因此只有满足赛道足够好、核心竞争优势可复制性强的公司才符合以上两重属性。

先导智能（450.SZ）所处的锂电设备是电动化趋势下的黄金赛道，同时，从技术因素和非技术因素(管理、资金、服务和客户)等方面看，公司的核心竞争优势具备很强的可复制性：管理是源动力、资金和服务是保障、技术和客户决定了切入点和路径。因此，自公司成立至今，再到未来若干年内，公司的天花板高度都在不断提升。

电动化趋势持续深入有望成为锂电设备的阿尔法

锂电设备行业空间大、格局好、确定性强，下游动力电池行业格局优化，且设备客户粘性强。作为全球锂电设备龙头，先导智能将充分受益于全球电动化趋势的深入：

1、主要客户大幅扩产，CATL扩产速度显著加快；

2、行业对交付速度的要求变高，电池龙头出海、新军加速入局背景下，整线/准整线模式有望取得更大进展：

3、从客户角度和产品角度看，前段设备、后段设备和准线/准整线设备份额有望持续增加，带动锂电设备整体市占率进一步提升；4、管理优质，经营效率仍有较大优化空间。

迈向平台型非标自动化设备企业进一步打开成长空间

与宁德时代签订战略合作补充协议，明确开发方向产品推广据公司2月26日公告，其与宁德时代（CATL）的战略合作在21-23年预计将增加公司订单规模.44亿元；同时公司将获准参与CATL新电池技术的早期设计验证（DVT）阶段。

先导智能（450.SZ）与CATL的深入合作有利于1、加强公司研发优势与竞争力；2、提升公司在核心客户的采购供应占比；3、推动公司与国内外车企的深度合作，加快平台化的多赛道产品推广。

补充协议明确合作方式占据先发优势强化公司研发与盈利能力

据补充协议，21-23年，CATL将按电芯生产设备（含涂布）新投资额50%的额度优先采购公司产品；同时将共享新产能规划帮助公司确保设备交付。公司预计21~23年CATL电芯生产设备对应营业收入50/60/77.5亿元。

相比研发中后期的产品验证（PV）与量产阶段，设计阶段的联合研发将给予公司更有效的实验参数反馈，提升产品核心设计能力与竞争力。

宁德时代3个月内公布亿扩产计划公司锂电订单有望快速增长

2月25日，CATL公告拟投资亿元扩建子公司时代上汽产能，预测将新增产能约30GWh。

蜂巢能源2月19日公布在浙江湖州投建20GWh生产基地，并将年产能规划提升至GWh。考虑到SNE预测23年出现电池装机缺口、CATL在12月与2月公告亿扩产计划，电池厂加速产能落地趋势明显，有望支撑公司21-22年订单快速增长。

平台化发展布局精准战略合作助力新能源车产业链客户拓展

据先导智能（450.SZ）2月26日公告，CATL将加大向公司采购智能物流设备（物流线、AGV等）及设备运维服务，对应公司募投项目方向，显示公司对行业发展方向把握精准。

1月28日公司公布将为宝马汽车提供PACK产线；20H1工信部新能源车型有效目录3,余款车型中，由CATL配套的占比约51%，而补充协议中CATL表明将通过其品牌影响力协助公司开拓客户。在公司平台化发展战略下，21年公司汽车与产线智能化订单有望持续提升。

复盘业务的演变史：

1、基于相通的核心技术，公司从电容器切入光伏/锂电池行业；

2、锂电设备赛道足够好，使得公司规模快速增长，软/硬实力在和下游龙头公司的长期合作中得到提升，还为公司提供了布局新行业、向上下游延伸的空间；

3、从技术、客户和产业链等角度出发，寻找企业边界不断延伸的方向，而管理、资金、服务、技术和客户等具备可复制性的优势是取得成功的基础。目前，光伏/智能物流/汽车智能产线/3C等业务进展顺利，平台化逐步收到成效。

盈利预测的主要假设如下：

1、主要客户扩产规划持续推进。在供给和需求两方面因素的共同推进下，新能源汽车渗透率提升，电动化趋势持续深入，促进动力电池需求增加，动力电池进入TWh时代，预计主流电池厂将持续推进扩产计划以满足下游需求。

从先导智能部分主要客户的扩产规划看，宁德时代年底已有产能不足60GWh，明确新增扩产计划使总产能达到GWh左右；比亚迪明确规划新增产能约GWh；Northvolt预计年产能达到48GWh。

2、盈利能力保持相对稳定。一方面，公司毛利率存在一定的下行压力。这主要是由于长期看锂电设备单GWh设备投资额呈现下降趋势，同时光伏设备、智能物流、汽车智能产线等非锂电设备业务比重的提高也会影响整体毛利率的水平。

另一方面，公司费用率有望存在进一步优化的空间。随着公司研发费用率逐步回归平稳、产值增大带来的规模效应、不断优化管理体制的降本效应，以及与下游CATL等客户深度合作的协同效应，费用率水平有望进一步降低。

3、非锂电业务收入规模稳步提升。先导智能是全球锂电设备龙头，客户覆盖全球主流电池厂，设备技术领先，前段、中段、后段和整线等产品布局完善，持续深度受益于电动化趋势的深入。

同时，公司智能物流、汽车智能产线、3C、光伏等非锂电业务规模逐渐扩大，正在逐步成为平台型非标自动化设备公司，这将拉高公司增长曲线、拉平收入周期。

财务预测：

中银证券预计先导智能（450.SZ）-22年营收分别为55.7/85.8/.4亿元，净利润9.1/13.7/17.7亿元。考虑到公司是全球锂电设备龙头，平台化进展顺利有助于提升公司成长空间、拉平收入周期。

银河证券预计公司年至年归母净利分别为8.80亿、13.60亿和17.90亿，EPS为0.97元、1.50元和1.97元，当前股价对应PE为80x、52x和39x。参照可比公司，公司估值优势不明显。但公司是全球范围内锂电整线设备龙头，深度捆绑下游巨头CATL，随着锂电行业新一轮扩产周期的到来，公司将深度受益。

作为平台型设备龙头，公司多赛道协同发展并拓展运维服务，有望充分受益于电动车行业高景气。维持20-22年盈利预测，华泰证券预计20-22年归母净利润9.5/16.1/20.3亿元，EPS1.05/1.78/2.24元，对应PE80/47/38倍。可比公司21年41xPE（Wind一致预期），公司设备龙头优势明显，平台化布局精准，给予21年60xPE，目标价.59元，看涨35%。

今日感悟：

这两天的反弹看似挺像样，除了个别板块以外，事实上并没有反弹多少，反弹or反转？B浪之后或许还有C浪。

稀土板块今天上涨，明天或许还有冲高，但是稀土板块会带动小金属，继而带动有色板块。有色板块走势跟渣男一样，一会儿好一会儿坏，不管是量化宽松、还是大规模基建计划，还是投资时钟，有色都应该还有机会，哪怕是脉冲式的机会，等待戴维斯双击行情。

风险提示：

下游客户扩产不及预期的风险；产品技术迭代升级落后的风险；新业务进展不及预期的风险；新能源车销量低于预期的风险；对引用的数据信息、基本假设、估值方法等影响证券估值评级的风险因素作充分说明，阐释可能导致盈利预测结果不成立的原因、估值定价不成立的原因。

来源：

中银证券-先导智能（450.SZ）-《立足锂电设备，迈向平台型高端装备企业》。-3-16；

银河证券-先导智能（450.SZ）-《公司深度报告模板深度捆绑CATL，全球锂电设备龙头拥抱第二次扩产浪潮》。-3-8；

华泰证券-先导智能（450.SZ）-《战略合作助力，优化未来布局》。-2-28；

来源：好股票

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